老鳳祥是始創于1848年的***，在國內黃金珠寶*飾行業中居于龍頭地位，公司主營黃金珠寶*飾業務，其中又以黃金產品為主。2019Q3單季度公司營收及歸母凈利潤分別增長24.59%和26.26%，超出市場預期，金價上漲對公司收入及業績增長拉動力顯現。此外公司長期將受益于黃金珠寶消費穩健增長，且混改推進有望釋放公司活力。

黃金珠寶消費需求穩健增長

黃金珠寶市場規模主要受消費需求及投資需求拉動，長期看行業增長主要受消費性需求驅動。根據中國珠寶玉石*飾行業協會統計，2018年我國珠寶消費市場規模達到8200億元，同比增長7.5%，且預計2019-2021年行業市場規模仍能維持8%左右的增長。此外，根據世界黃金協會的調查研究，中國低線城市對于黃金的消費意愿不亞于高線城市，2017年黃金*飾在三四線城市的滲透率為70%，與一二線城市處于同一水平，三四線城市消費升級有望帶動行業進一步增長。

門店持續下沉擴張

公司以加盟模式為主，收入占比90%左右。公司依靠加盟模式在*范圍內迅速擴大門店數量，獲得規模優勢和競爭壁壘。近年來公司門店數量持續增長。2011-2019H1，公司線下門店總數從2015家增長至3589家，其中加盟店從1876家增長至3411家，貢獻了絕大多數增量，并且公司門店擴張主要集中于三四線城市，未來門店下沉趨勢仍將持續。

金價上漲放大利潤彈性

2019年以來金價大幅上漲，公司產品側重于黃金飾品，金價上漲對于公司業績主要有兩方面影響，**上漲趨勢確認后釋放加盟商拿貨積極性，拉動公司收入端表現，第二金價上漲對于公司黃金儲備有存貨價值重估意義，提高產品毛利率，或沖減相應存貨減值。2019Q1-Q3，公司收入及歸母凈利潤分別增長15.41%、18.01%，增速較2019H1提升，毛利率達到8.48%，較去年同期提升0.49pct，金價上漲對公司業績的正面影響開始顯現。

給予“買入”評級

公司在黃金珠寶行業內競爭力強，門店擴張驅動業績穩健增長，且短期金價上漲有望放大公司業績彈性。我們預計公司2019-2021年實現歸母凈利潤為14.17、16.43、18.41億元。參考行業平均2020年16.8倍市盈率，以及公司行業龍頭地位，我們給予公司2020年18-20倍PE估值，對應目標價56.52-62.80元，*次覆蓋給予“買入”評級。

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